Proteggere un portafoglio titoli dal rialzo dei tassi di interesse: 5 strategie

Quello che sta accadendo sui mercati obbligazionari dalla metà di aprile ad oggi è sotto gli occhi di tutti: un rialzo generalizzato dei tassi di interesse su scala globale, sulle cui motivazioni sono già intervenuto in precedenza.

Come possiamo proteggere allora un portafoglio obbligazionario dal rialzo dei rendimenti, che porta inevitabilmente ad un calo dei prezzi delle obbligazioni?

Alcune tecniche sono alla portata di tutti, altre sono riservate ad ingenti patrimoni e quindi a investitori istituzionali (fondi pensione, assicurazioni, banche ecc.). Si tratta in ogni caso di abbassare la duration di portafoglio.

Shift curva dei tassi tedesca da metà aprile a metà giugno: evidente l’irripidimento della curva.

Ecco 5 strategie per proteggere il proprio portafoglio titoli dal rialzo dei tassi di interesse.

Proteggere un portafoglio titoli dal rialzo dei tassi: eliminare i titoli con durata sopra i 2 anni
La prima strategia, la più ovvia, è quella di eliminare i titoli di durata al di sopra dei due anni e reinvestire il ricavato in titoli entro i 2 anni, oppure in titoli obbligazionari legati all’inflazione (per esempio BTP Italia) oppure in titoli a tasso variabile (per esempio CASSA DEPOSITI E PRESTITI TASSO MISTO 2022, oppure CCT 2022). Il rendimento cedolare medio si abbassa drasticamente, non avrete le cedole “corpose” del vostro BTP a dieci anni, ma almeno non vedrete sgretolarsi i prezzi da qui alla fine dell’anno, quando potremo avere, con buona probabilità, il BTP a 10 anni in area 2,70%/2,80% (ora viaggia intorno al 2,20%).

Proteggere un portafoglio titoli dal rialzo dei tassi: acquistare ETF short sui tassi di interesse governativi
La seconda strategia per proteggere il portafoglio titoli dal rialzo dei tassi, dedicata a chi non vuole rinunciare alle alte cedole dei suoi BTP in portafoglio perché ha comunque bisogno di una rendita, è quella di acquistare prodotti di tipo ETF short su tassi di interesse governativi, che hanno lo specifico scopo di apprezzarsi quando i tassi salgono (e viceversa).

Ci viene in aiuto lo short con leva 2x quotato su borsa italiana denominato BTP2S, che replica una posizione corta sui futures su BTP quotati sull’Eurex. Dalla tabella sottostante possiamo osservare come l’andamento di questo ETF (in arancione) è speculare rispetto al prezzo del BTP 1,5% 2025 (in bianco) e quindi rappresenta un’efficace copertura dal rialzo dei tassi di interesse: tanto perdiamo sulla posizione in BTP e tanto guadagniamo sulla posizione in ETF.

Correlazione negativa tra BTP2S e BTP 1,5% 2025

L’unico difetto che ha questa strategia è che dobbiamo spendere una cifra quasi pari alla posizione che si intende coprire. Per esempio, ogni 100.000 euro effettivi investiti sul BTP a 10 anni dovremmo comprare 60.000 euro circa di ETF BTP2S perché trattasi di un leva 2x. Il che inizia a essere dispendioso, ma almeno siamo sicuri che, qualsiasi oscillazione abbiano i tassi, il nostro portafoglio ha la duration azzerata e quindi è immune da perdite.

Tenente conto anche del fatto che questo ETF non paga cedole e quindi state immobilizzando una somma che è infruttifer aper un certo periodo, perché ha l’unico scopo di compensare le perdite e non di portare rendimento.

Una strategia parallela di copertura la si può replicare anche con un altro ETF denominato BUND2S che copre un portafoglio di bund a 10 anni, ma è valido anche per chi ha i BTP in portafoglio, stante il legame di spread btp-bund oramai consolidato in area 120-140 basis points: il movimento del bund infatti è una buona “proxy” del movimento del BTP (anzi, è il bund che “comanda” il movimento del BTP da 2 mesi a questa parte).

Proteggere un portafoglio titoli dal rialzo dei tassi: vendere BTP sul circuito Eurex
La terza strategia è quella di accedere direttamente al mercato dei derivati e vendere a termine il BTP future quotato sul circuito Eurex. Attenzione: è una scelta dedicata agli investitori smaliziati, che hanno un portafoglio consistente di BTP (almeno superiore a 100.000 euro, perché il lotto minimo nozionale del contratto BTP future è di 100.000 euro e suoi multipli), investitori che hanno aperto un conto derivati presso la propria banca e che hanno già un conto corrente dedicato alla regolazione dei margini iniziali e di variazione della cassa di compensazione dell’Eurex.

Se ho per esempio 500.000 euro nominali di BTP 1,5% 2025 avrò bisogno di vendere 5 contratti future su BTP 10 anni con scadenza a settembre: mano mano che i tassi di mercato salgono ciò che perdo sulla posizione a pronti lo guadagno incassando i margini di variazione giornalieri che mi paga la Clearing House dell’Eurex. Ho raggiunto anche così l’obbiettivo di azzerare la mia duration di portafoglio, ma senza vendere i BTP e comprare tasso variabile a breve scadenza.

Il vantaggio è che accedere direttamente al BTP future mi costa il versamento di un deposito iniziale di “soli” 6000 euro circa (per ogni lotto da 100.000 che sto vendendo a termine) e non l’intero investimento da coprire. Inoltre l’Eurex mi quota tre serie di contratti future su BTP: BTP decennale, BTP quinquennale e BTP biennale, dandomi così la possibilità di calibrare la mia copertura a seconda di come è diversificato nelle varie scadenze il portafoglio di obbligazioni.

Proteggere un portafoglio titoli dal rialzo dei tassi: acquistare opzioni PUT sui BTP
La quarta strategia è quella di comprare opzioni PUT sui BTP, ma è riservata a investitori istituzionali, perché un’opzione PUT è una sorta di assicurazione sulle perdite dovute al rialzo dei tassi per grossi investimenti. In base a questo contratto il compratore ha i l diritto - ma non l’obbligo - di consegnare il BTP ad una certa data, ad un certo prezzo, per un certo ammontare, ma viene costruito per almeno 5 milioni di euro dalle banche ai propri clienti e non per meno.

Anche perché quasi sempre la banca venditrice assume una posizione parallela sul future su BTP per coprirsi dal rischio di aver venduto la PUT option al cliente (se vendo put al cliente, io banca sono esposta al ribasso dei prezzi, e quindi devo vendere anche futures su BTP per coprirmi dal futuro rischio di esercizio dell’opzione da parte del compratore).

In alternativa, usando come uno strumento “proxy “ il future sul bund, è possibile comprare un’opzione PUT sul future sul Bund quotata su Eurex: ogni rialzo dei tassi in Germania, seguito da un rialzo dei tassi in italia, comporterà un ribasso dei prezzi del future sul Bund e quindi un apprezzamento dell’opzione PUT in mano all’investitore. Se ho sempre 500.000 euro dei miei BTP 2025 dovrò quindi comprare 5 opzioni put su future su bund settembre 2015.

Proteggere un portafoglio titoli dal rialzo dei tassi: preferire il mercato azionario
La quinta ed ultima strategia è quella di preferire le azioni per il lungo termine.
Solo le azioni possono “inseguire” l’inflazione e il rialzo dei tassi di interesse. Ovviamente, se scelte in maniera oculata, cioè scegliendo titoli relativi ad aziende solide, leader di settore, con un buon cash flow e una buona storia di dividendi alle spalle: l’inflazione infatti permette ad un imprenditore di adeguare il proprio fatturato ai prezzi, e quindi più inflazione significa quasi sempre più utili e più dividendi.

La perdita di valore delle obbligazioni è invece irreversibile in un trend di aumento delle aspettative inflazionistiche. Inoltre non bisogna sottovalutare che in questi ultimi due mesi le azioni sono risultate essere meno rischiose delle obbligazioni in termini di volatilità relativa, come testimonia il grafico qui sotto, che mette a confronto la volatilità implicita dello S&P 500 (indice VIX arancione) con la volatilità implicita dei Treasury USA (indice MOVE elaborato da Merryl Lynch in bianco). Come si vede, a partire da metà aprile 2015 il Treasury è diventato intrinsecamente più volatile rispetto allo S&P 500 e quindi più rischioso.